去杠杆化痛苦过程开始 日式衰落十年或可避免
查看( 247 ) /
评论( 1 )
八十年后，华尔街又回到原点。上周还以“知名投行”称呼高盛（Goldman Sachs）、摩根士丹利（M.
Stanley，大摩），22日开始就得改以“知名银行”唤之，让人感叹金融形势瞬息万变。是的，磨了一年“洋工”，次贷危机终于进入实质性洗牌阶段，华尔街第四大投行雷曼（Lehman）破产为一大标志，华尔街两大“传奇”高盛、大摩转制为综合商业银行的事件，更宣告一个世纪来全球最赚钱行当——投资银行的陨落，华尔街重回上世纪30年代“大萧条”前的混业经营时代。
一部华尔街投行的兴衰史，亦是美国长期滥用凯恩斯主义所倡导之宽松货币政策、财政政策，进而引发资产价格非理性繁荣，最后不可避免走向终点的过程。投行“蜕变”或许预示美国乃至全球将长期“去杠杆化”（De-leverage），过度依赖资本市场低成本融资（杠杆）并毫无节制持有高风险资产（如次级债）的经营模式已经终结，转型后的投行必须满足巴塞尔协议的资本充足率要求，同时将置于美联储更为严格的监管之下，短期看，当然也利于两者从美联储获得更多资金援助。
眼下，去杠杆化事实上已由白宫放任雷曼破产这一极端事件展现出来。白宫紧接着于上周五（19日）宣布由财政出资组建一家规模上限不超过7000亿美元的机构，专司收购华尔街巨额坏帐之职，旨在为不良资产建立一个流动市场，尽可能使不良资产清理更为有序。全球股市最近数日对美国政府敢于正视不良资产问题的积极态度报以热烈“涨”声，投资者看到美国已经汲取日本“失落十年”的惨痛教训，美国经济陷入长期严重衰退的可能性大幅降低，金融危机最高潮正可能在愈发接近。
但我们亦不能过度乐观，并就此放手大胆去抄股底。首先，财政部收购坏帐的政策目标是要尽力减轻危机的严重性，缓解机构目前普遍所面临的融资难现象，并不是要让投行们从中牟利并鼓励其再度大肆持有高风险资产。有业内人士称，白宫不可能以高价收购诸如按揭支持证券（MBS）、债务抵押债券（CDOs）等不良资产，收购价格甚至会很低，因而投行遭受严重亏损终不可避免。
花旗最近将其持有的、面值为1美元的CDOs估值，大幅降至仅66美分，接近全损。美林证券最近甩卖CDOs的价格也低至0.22美元，亏损超过7成。
其二，美国险些重蹈日本“失落十年”的政策失误覆辙。日本上世纪80年代末至90年代初的严重金融危机，同样源于地产泡沫破裂，日本政府于1991年开始采取大幅减息及扩张性财政政策刺激经济，这与近期美国的政策类似，但日本政府的最大失误在于未能直面银行的严重坏帐问题，反而鼓励银行极力遮掩，只为其注入流动性，金融机构因巨额坏帐负担而普遍长期惜贷，即便减息至零亦无济于事，日本掉进“流动性陷阱”，信贷持续紧缩进而重创实体经济，实体经济与虚拟经济陷入恶性循环，经济10年衰退。
有海外媒体透露，次贷危机于去年8月升级后，其实白宫内部早就考虑过要剥离华尔街坏帐以从根本上缓解危机的方案，遗憾的是久拖不决，期间只以美联储短期融资拖一步算一步，指望证券化市场能有所好转；当濒临破产边缘的贝尔斯登今年3月被摩根大通（JPMorgan）收购时，白宫仍旧未能正视坏帐问题，若当时就果断处理，目前的金融动荡形势预计会好很多。
第三，正如纽约大学知名经济学家鲁比尼（Nouriel
Roubini）所言，清理坏帐的努力将使美国经济陷入“失落十年”的可能性显著降低，但华尔街不良资产规模远超政府7000亿美元的收购上限，白宫将面临财政赤字严重恶化风险，不但可能限制其救市能力，更可能引发美元贬值、高通胀的不良后果。
我们针对包括花旗、高盛、摩根大通、美银、大摩、美林、雷曼在内的华尔街7大金融机构二季报的粗略统计发现，仅这7家机构，资产负债表上持有的按揭相关不良资产余额共计就达6700亿美元，表外持有的高风险资产甚至接近1.8万亿美元（未并入资产负债表），预计整个华尔街的不良资产规模起码在2万亿美元以上。
美国银行（BofA）更预计全美8500家大小银行中将有一半将倒下。鲁比尼表示，金融危机还将进一步蔓延至对冲基金甚至私募股权投资基金领域。知名经济学家谢国忠称，此次华尔街最大损失可达10万亿美元。
如此大规模的不良资产，不得不让人对美国财政部消化不良资产的能力产生怀疑。目前美国的财政赤字已超过4000亿美元，加上此次救市，明年赤字可能超过6000亿美元，甚至达到8000亿。严重赤字将加大美元贬值以及通胀压力，挫伤全球美元回流美国的积极性。
第四，美国目前面临的宏观风险比日本“失落十年”时更重，尤其是房市。美国上轮房价泡沫涨幅达一倍，日本1985-1991年期间泡沫恶性膨胀时，房价累计涨幅也不过60%左右；泡沫破裂后，日本房价从最高位跌落40%，而美国房价目前回调不到20%。相比日本，美国房价泡沫更受到泛滥成灾的资产证券化及相关信贷衍生工具的扩大化，因而未来调整预计也会更大。
次贷危机下的美国就业市场持续萎缩，正严重抑制消费信心，金融机构在坏帐处理干净之前预计会持续倾向收紧信贷门槛，因此购房需求难以大幅回暖。高盛资深经济学家胡祖六就认为，美国房价至少还要跌10%。谢国忠严厉警告称，白宫收购坏帐虽然短期内可提振股市信心，但金融危机必将导致美国实体经济陷入衰退，并引领全球经济硬着陆。由此，“失落十年”的可能性很小，但“失落”一、两年的可能性则相当高。
最后一点很重要：随着不良资产剥离进程展开及投行向综合商业银行模式转变，华尔街长期“去杠杆化”时代可能已拉开帷幕。过度杠杆是过去几十年资产价格泡沫急剧膨胀的主因，杠杆解除自然也会伴随资产价格的显著萎缩。金融杠杆的过度膨胀，则与决策者长期滥用“凯恩斯主义”货币政策密切相关。
“凯恩斯主义”是针对30年代"大萧条"的政策失误而提出，主张采取宽松货币政策与扩张性财政政策应对严重衰退。自1987年格林斯潘坐阵美联储以来，即便程度较小的金融动荡，决策者会大幅减息，且长期维持低利率，引发资产价格泡沫恶性膨胀，最后变成严重危机。
套用谢国忠的话，“格林斯潘式的泡沫经济政策已走向终点”，我们目前所经历的是“美国金融资本主义的破产”，其对全球经济的长远影响力堪比前苏联解体、东欧剧变。就股市而言，未来"相当长"时间内，股票投资回报率预计会变得相当乏味，类似于过去6年的大涨行情恐怕可能很难再出现。
Stanley，大摩），22日开始就得改以“知名银行”唤之，让人感叹金融形势瞬息万变。是的，磨了一年“洋工”，次贷危机终于进入实质性洗牌阶段，华尔街第四大投行雷曼（Lehman）破产为一大标志，华尔街两大“传奇”高盛、大摩转制为综合商业银行的事件，更宣告一个世纪来全球最赚钱行当——投资银行的陨落，华尔街重回上世纪30年代“大萧条”前的混业经营时代。
一部华尔街投行的兴衰史，亦是美国长期滥用凯恩斯主义所倡导之宽松货币政策、财政政策，进而引发资产价格非理性繁荣，最后不可避免走向终点的过程。投行“蜕变”或许预示美国乃至全球将长期“去杠杆化”（De-leverage），过度依赖资本市场低成本融资（杠杆）并毫无节制持有高风险资产（如次级债）的经营模式已经终结，转型后的投行必须满足巴塞尔协议的资本充足率要求，同时将置于美联储更为严格的监管之下，短期看，当然也利于两者从美联储获得更多资金援助。
眼下，去杠杆化事实上已由白宫放任雷曼破产这一极端事件展现出来。白宫紧接着于上周五（19日）宣布由财政出资组建一家规模上限不超过7000亿美元的机构，专司收购华尔街巨额坏帐之职，旨在为不良资产建立一个流动市场，尽可能使不良资产清理更为有序。全球股市最近数日对美国政府敢于正视不良资产问题的积极态度报以热烈“涨”声，投资者看到美国已经汲取日本“失落十年”的惨痛教训，美国经济陷入长期严重衰退的可能性大幅降低，金融危机最高潮正可能在愈发接近。
但我们亦不能过度乐观，并就此放手大胆去抄股底。首先，财政部收购坏帐的政策目标是要尽力减轻危机的严重性，缓解机构目前普遍所面临的融资难现象，并不是要让投行们从中牟利并鼓励其再度大肆持有高风险资产。有业内人士称，白宫不可能以高价收购诸如按揭支持证券（MBS）、债务抵押债券（CDOs）等不良资产，收购价格甚至会很低，因而投行遭受严重亏损终不可避免。
花旗最近将其持有的、面值为1美元的CDOs估值，大幅降至仅66美分，接近全损。美林证券最近甩卖CDOs的价格也低至0.22美元，亏损超过7成。
其二，美国险些重蹈日本“失落十年”的政策失误覆辙。日本上世纪80年代末至90年代初的严重金融危机，同样源于地产泡沫破裂，日本政府于1991年开始采取大幅减息及扩张性财政政策刺激经济，这与近期美国的政策类似，但日本政府的最大失误在于未能直面银行的严重坏帐问题，反而鼓励银行极力遮掩，只为其注入流动性，金融机构因巨额坏帐负担而普遍长期惜贷，即便减息至零亦无济于事，日本掉进“流动性陷阱”，信贷持续紧缩进而重创实体经济，实体经济与虚拟经济陷入恶性循环，经济10年衰退。
有海外媒体透露，次贷危机于去年8月升级后，其实白宫内部早就考虑过要剥离华尔街坏帐以从根本上缓解危机的方案，遗憾的是久拖不决，期间只以美联储短期融资拖一步算一步，指望证券化市场能有所好转；当濒临破产边缘的贝尔斯登今年3月被摩根大通（JPMorgan）收购时，白宫仍旧未能正视坏帐问题，若当时就果断处理，目前的金融动荡形势预计会好很多。
第三，正如纽约大学知名经济学家鲁比尼（Nouriel
Roubini）所言，清理坏帐的努力将使美国经济陷入“失落十年”的可能性显著降低，但华尔街不良资产规模远超政府7000亿美元的收购上限，白宫将面临财政赤字严重恶化风险，不但可能限制其救市能力，更可能引发美元贬值、高通胀的不良后果。
我们针对包括花旗、高盛、摩根大通、美银、大摩、美林、雷曼在内的华尔街7大金融机构二季报的粗略统计发现，仅这7家机构，资产负债表上持有的按揭相关不良资产余额共计就达6700亿美元，表外持有的高风险资产甚至接近1.8万亿美元（未并入资产负债表），预计整个华尔街的不良资产规模起码在2万亿美元以上。
美国银行（BofA）更预计全美8500家大小银行中将有一半将倒下。鲁比尼表示，金融危机还将进一步蔓延至对冲基金甚至私募股权投资基金领域。知名经济学家谢国忠称，此次华尔街最大损失可达10万亿美元。
如此大规模的不良资产，不得不让人对美国财政部消化不良资产的能力产生怀疑。目前美国的财政赤字已超过4000亿美元，加上此次救市，明年赤字可能超过6000亿美元，甚至达到8000亿。严重赤字将加大美元贬值以及通胀压力，挫伤全球美元回流美国的积极性。
第四，美国目前面临的宏观风险比日本“失落十年”时更重，尤其是房市。美国上轮房价泡沫涨幅达一倍，日本1985-1991年期间泡沫恶性膨胀时，房价累计涨幅也不过60%左右；泡沫破裂后，日本房价从最高位跌落40%，而美国房价目前回调不到20%。相比日本，美国房价泡沫更受到泛滥成灾的资产证券化及相关信贷衍生工具的扩大化，因而未来调整预计也会更大。
次贷危机下的美国就业市场持续萎缩，正严重抑制消费信心，金融机构在坏帐处理干净之前预计会持续倾向收紧信贷门槛，因此购房需求难以大幅回暖。高盛资深经济学家胡祖六就认为，美国房价至少还要跌10%。谢国忠严厉警告称，白宫收购坏帐虽然短期内可提振股市信心，但金融危机必将导致美国实体经济陷入衰退，并引领全球经济硬着陆。由此，“失落十年”的可能性很小，但“失落”一、两年的可能性则相当高。
最后一点很重要：随着不良资产剥离进程展开及投行向综合商业银行模式转变，华尔街长期“去杠杆化”时代可能已拉开帷幕。过度杠杆是过去几十年资产价格泡沫急剧膨胀的主因，杠杆解除自然也会伴随资产价格的显著萎缩。金融杠杆的过度膨胀，则与决策者长期滥用“凯恩斯主义”货币政策密切相关。
“凯恩斯主义”是针对30年代"大萧条"的政策失误而提出，主张采取宽松货币政策与扩张性财政政策应对严重衰退。自1987年格林斯潘坐阵美联储以来，即便程度较小的金融动荡，决策者会大幅减息，且长期维持低利率，引发资产价格泡沫恶性膨胀，最后变成严重危机。
套用谢国忠的话，“格林斯潘式的泡沫经济政策已走向终点”，我们目前所经历的是“美国金融资本主义的破产”，其对全球经济的长远影响力堪比前苏联解体、东欧剧变。就股市而言，未来"相当长"时间内，股票投资回报率预计会变得相当乏味，类似于过去6年的大涨行情恐怕可能很难再出现。
TAG:
-
小乖发布于2008-09-23 15:17:34
-
全球金融业都要背负风险